通過對具體案例的分析，可以使分析和建議不脫離實踐過程。因此，筆者將在接下來的三篇案例中分別介紹中國、新加坡和菲律賓的三家亞洲綠色債券發(fā)行機構。每個案例的分析主要包括基于發(fā)行人、評級機構和交易所的官方材料，同時筆者與各機構相關人員進行了深入訪談，為在文末提出的建議提供了一手信息，使人們能更詳細地了解在整個發(fā)行過程中各機構內(nèi)部的動機和考慮。在本篇案例中，筆者將通過對第一個案例——中國工商銀行的綠色債券發(fā)行的介紹，并分別對綠色債券標準設置、公眾支持、示范效應剖析，從而提出較為有力建議。

 一、中國工商銀行案例介紹

表1 中國工商銀行綠色債券發(fā)行信息介紹

中國工商銀行(ICBC)成立于1984年，是中國的國有大型商業(yè)銀行，于2005年上市。它為620萬企業(yè)客戶和5.67億個人客戶提供廣泛的金融產(chǎn)品和服務，是世界上總資產(chǎn)最大的銀行(估計超過4萬億美元)。雖然貸款是工商銀行的主要業(yè)務，但它也提供廣泛的金融服務，如投資銀行業(yè)務、資產(chǎn)管理、租賃和保險等。作為一家日益全球化的金融機構，工行在60多個國家擁有400多家分行。2008年，它成為中國首家簽署赤道原則的銀行。

在活躍于中國和國際資本市場多年之后，工商銀行于2017年在盧森堡交易所發(fā)行了第一筆綠色債券，價值約21億美元。上述第二批債券于2018年年中在倫敦證券交易所(London Stock Exchange)發(fā)行，發(fā)行綠色債權的框架與之前相同。雖然這兩種債券很相似，比如使用相同的綠色債券框架，但本案例研究的重點是最近發(fā)行的債券。

中國工商銀行在國際資本市場發(fā)行綠色債券的主要動機，是為了接觸到占全球環(huán)保意識投資者多數(shù)的歐洲投資者。與此同時，中國工商銀行在全球發(fā)行的綠色債券主要以美元和歐元計價。正如預測的那樣，超過70%的投資者來自歐洲，他們有特定的可持續(xù)性規(guī)定，其余的投資者分布在世界各地。工行在歐洲同時發(fā)行綠色債券，還希望吸引歷史投資者圈子之外的新投資者。然而，在成功吸引新投資者的同時，工行既沒有直接獲得新的投資者溢價，也沒有獲得綠色債券溢價。但是一旦中國市場的成熟程度足以滿足工行的需求，類似的債券就可以根據(jù)與本案相同的綠色債券框架在國內(nèi)發(fā)行。中國工商銀行在2017年和2018年的發(fā)行中使用了相同的綠色債券框架，西塞羅公司提供的補充性意見是給債權貼上了“深綠色”的標簽，而北京中財綠融咨詢有限公司則根據(jù)CBI標準和中國人民銀行的綠色債券目錄標準進行了檢驗，確認了該債券收益的主要用途是可再生能源、低碳交通、能源效率和水資源管理。

標準建設：在綠色債券標準設置方面，工商銀行在中國進行了多年的綠色債券理論的實踐工作，極大地推動了綠色債券使用框架建立的進程。中國工商銀行城市發(fā)展分行綠色金融內(nèi)部智庫是這項工作的主要組織者。盡管開發(fā)這一框架確實需要付出巨大努力，但它可以被視為一項隨著時間的推移會得到回報的投資，因為工行預計，隨著時間的推移，將在大量發(fā)行中使用這一框架。作為一家在國際市場上的中國發(fā)行人，工商銀行還要承擔安排雙重認證的額外成本，以同時遵守CBI和中國標準。然而，鑒于發(fā)行規(guī)模，這一比例對工行來說仍然很小，而對規(guī)模較小的發(fā)行機構來說，這可能是一個更大的問題。工行面臨的另一個挑戰(zhàn)是要區(qū)別通用債券發(fā)行流程與綠色債券發(fā)行流程差異。在解決中國和歐盟標準差異的問題上，工行的動機還在于表明，在實踐中可以順利克服這些差異，降低其它發(fā)行方的障礙。展望未來，工商銀行發(fā)現(xiàn)，建立一個單一的全球綠色債券標準會更簡單，因為這將更容易讓國際投資者相信，作為一家中國企業(yè)，它們也可以按照國際標準來定義自己的“綠色”。以啟發(fā)式為代表的共同框架的概念可能是協(xié)調(diào)各項標準的一個重要途徑。

公眾的支持:雖然工商銀行的發(fā)行沒有得到任何直接的公眾支持，但從他們的角度來看，這種間接的支持可以通過專業(yè)知識的發(fā)展和直接的資金支持發(fā)揮重要作用。一個具體的建議是開發(fā)一個組織學習和知識共享的平臺。這將有助于使目前正在考慮發(fā)行綠色債券的中國和亞洲組織更適應這一過程，提高他們對優(yōu)勢和挑戰(zhàn)的理解，并通過展示案例來強調(diào)綠色債券的發(fā)行并不像人們通常認為的那樣復雜。工行在內(nèi)部擁有豐富的綠色金融專業(yè)知識，但這樣一個平臺也可能對許多其它潛在發(fā)行者有用。盧森堡綠色交易所的努力可以作為這方面的典范。盡管沒有得到任何公共財政支持，但工行發(fā)現(xiàn)，與其它機構發(fā)行綠色債券面臨較高的發(fā)行成本相比，目前的行情可能會鼓勵工行進一步發(fā)行綠色債券。由于實際的綠色標志成本占發(fā)行成本的比例較大，而每次發(fā)行規(guī)模較小，因此發(fā)展此類發(fā)行人的綠色債券市場需要更多的支持。這種支持將在衡量公眾支持的標識成本的尺度上增加一個重要因素，即新的投資者溢價，以及綠色溢價。

示范效應:由于中國工商銀行是中國較早發(fā)行綠色債券的機構， 其作為公共機構發(fā)行綠色債券的示范效應是必要的。工行的示范效應不僅可以為綠色債券設定定價基準，增加各自國家發(fā)行的優(yōu)質債券，還可以為債券選擇增加流動性和選擇。這樣的發(fā)行機構提供了一個最佳實踐示例，其他人可以在自己的發(fā)行中予以效仿。

在整個綠色債券市場，工行從發(fā)行者的角度出發(fā)，非常強調(diào)采取長期漸進方式的重要性。一旦一家機構第一次努力發(fā)行綠色債券，下一次綠色債券的成本就會低得多，因此，它們可能會再次發(fā)行綠色債券。所以，首次發(fā)行可被視為在未來幾次發(fā)行中償還的投資，而不是由一次發(fā)行來償還。許多發(fā)行者可能在計算這些成本和收益時考慮的時間太短了。作為一家有著巨大綠色債券雄心的重復發(fā)行機構，工行在實踐中證明了這種思考的邏輯。

二、相關建議

1.在歐盟、中國的基礎上，在ICMA綠色債券原則的基礎上，應在當前努力的基礎上進一步協(xié)調(diào)標準。“羅塞塔石碑”概念通過使標準具有可比性從而使標準具有兼容性，這一概念具有足夠的靈活性，可以考慮到不同國家的不同政策重點。為了實現(xiàn)全球標準的協(xié)調(diào)，亞洲國家和東盟應根據(jù)歐盟和中國與ICMA對話設計的“羅塞塔石碑”框架，重新安排其綠色債券目標、活動和技術標準。在此基礎上，他們可以建立更詳細的指導方針和法規(guī)。這種方法允許短期的透明性和更低的交易成本，同時為長期的全球范圍內(nèi)的完全標準化奠定基礎。

2.利用現(xiàn)有的成功案例，廣泛追加政策支持。在教育利益相關者方面，亞洲國家可以效仿印尼和中國，建立綠色金融知識和學習中心。在財政支持方面，亞洲國家也可以效仿香港、中國和新加坡補貼核查費用的做法。在利率、項目擔保和項目開發(fā)等方面的加強補償機制(如中國的省級機制)，一旦這些項目的結果更加明顯，就可以在整個亞洲地區(qū)更大規(guī)模地采用。

3.示范發(fā)行。我們應該借鑒中國國家開發(fā)銀行(China Development Bank)和印尼政府綠色債券(green sukuk)等機構的做法，擴大綠色債券的發(fā)行規(guī)模。這些機構正在為企業(yè)實體未來發(fā)行綠色債券鋪平道路。亞洲其他國家的政府可以效仿這種做法，在本地和國際資本市場發(fā)行主權債券或準主權債券。此類主權示范債券的發(fā)行提供了最佳實踐案例，并展示了發(fā)行綠色債券的潛力。從目前的綠色債券市場可以看出，示范發(fā)行不僅可以由主權國家進行，也可以由企業(yè)進行。

作者：

Mathias Lund Larsen 中央財經(jīng)大學綠色金融國際研究院國際合作部負責人

編譯：

馬圓 中央財經(jīng)大學綠色金融國際研究院科研助理