(一) 客運(yùn)汽車市場整體份額縮水，客運(yùn)量及銷售量顯著降低
我國公路客運(yùn)市場主要包括長途客運(yùn)汽車以及城市公共汽車、電車兩部分。隨著高鐵和私家車的普及，傳統(tǒng)的交通出行方式發(fā)生變革，長途客運(yùn)班線的需求明顯降低，導(dǎo)致全國公路載客汽車數(shù)量及客位數(shù)的連年下滑。2014至2018年間，公路載客汽車數(shù)量減少了4.92萬輛，同比下降5.82%；客位數(shù)減少了142萬客位，同比下降6.48%。
圖 1 2014-2018年全國公路載客汽車數(shù)量及客位數(shù)數(shù)據(jù)來源：交通運(yùn)輸部
長途客運(yùn)班線的需求下降直接反映在長途客車銷量的大幅減少上。2014年至2018年間，長途客運(yùn)中型和輕型客車銷售量持續(xù)下滑，大型客車銷售量也在略微上升后呈現(xiàn)明顯的回落態(tài)勢。可見，鐵路、高鐵等對長途公路客運(yùn)的分流影響十分明顯。
圖 2 2014-2018年各類型長途客運(yùn)客車銷售量數(shù)據(jù)來源：Wind數(shù)據(jù)庫
城市客運(yùn)客車的銷售量在近三年也出現(xiàn)了滑落，其中輕型客車銷售量的減少較為顯著。
圖 3 2014-2018年各類型城市客運(yùn)客車銷售量數(shù)據(jù)來源：Wind數(shù)據(jù)庫
(二) 城市公共汽車、電車市場競爭壓力較大，燃料結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型明顯
城市客運(yùn)中，公共汽車、電車是城市居民經(jīng)常選擇的代步工具，也是城市綠色環(huán)保發(fā)展、大氣污染防治進(jìn)程中，對私家車出行的重要替代方式。近年來，全國各地方政府大力發(fā)展城市內(nèi)軌道交通建設(shè)，城市居民也更偏好于便捷、快速、準(zhǔn)時的地鐵等出行方式，城市公共汽電車客運(yùn)市場發(fā)展后勁愈發(fā)不足，市場規(guī)模持續(xù)縮減。2014至2018年間，全國城市公共汽電車客運(yùn)量由782億人次減少至697億人次，同比下降了10.86%；2019年1月至7月，城市公共汽電車客運(yùn)量為197.1億人次，較去年同期下降1.4%，城市公共汽電車市場后續(xù)發(fā)展面臨著嚴(yán)峻考驗。
圖 4 2014-2018年全國城市公共汽電車客運(yùn)量數(shù)據(jù)來源：交通運(yùn)輸部
盡管市場占有率出現(xiàn)下滑，但近五年來全國城市公共汽電車擁有量保持著穩(wěn)定的增長態(tài)勢，累計增加14.46萬輛。從車輛燃料類型角度分析，能源結(jié)構(gòu)向可再生、可持續(xù)、環(huán)境友好的趨勢發(fā)展。從統(tǒng)計數(shù)據(jù)來看，傳統(tǒng)的柴油車和汽油車占比不斷下降，其中柴油車從占據(jù)超過一半市場規(guī)模跌落至僅占有五分之一。天然氣車占比保持穩(wěn)定，混合動力車和純電動車占比持續(xù)增長，尤其是在國家推動
公交汽車電動化更新?lián)Q代的大背景之下，純電動車的占比已經(jīng)增長超過一倍。
表 1 2014-2018年全國城市公共汽電車數(shù)量及車輛燃料類型分布
數(shù)據(jù)來源：交通運(yùn)輸部
綜上，在我國大力發(fā)展綠色交通、提倡清潔能源的
政策倡導(dǎo)下，公路客運(yùn)行業(yè)的燃料結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型及降本增效成為了行業(yè)可持續(xù)發(fā)展的必然選擇。據(jù)估算，運(yùn)營一輛傳統(tǒng)10米公交，百公里油耗成本較同長度純電動公交百公里成本高90元左右；傳統(tǒng)8米公交百公里油耗成本較同長度純電動公交百公里成本高60元左右，而且純電動車的維護(hù)成本也相對較低。在充電樁配套設(shè)施逐步完善、長途客運(yùn)向城鄉(xiāng)客運(yùn)發(fā)展的進(jìn)程中，以純電動車為代表的清潔能源客車在運(yùn)營成本控制方面大有可為。而借力綠色金融解決客車及客運(yùn)企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型的資本
難題，值得市場進(jìn)一步探討與關(guān)注。
二、綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可成為推動公路客運(yùn)綠色轉(zhuǎn)型的有力抓手
我國綠色資產(chǎn)支持證券市場保持著良好的發(fā)展態(tài)勢，發(fā)行規(guī)模逐年增加。2018年綠色資產(chǎn)支持證券發(fā)行數(shù)量由2017年的10只上升至18只，同比增長80%，規(guī)模從146.05億元上升至154.78億元，同比增長6%。從基礎(chǔ)資產(chǎn)來看，2018年新發(fā)行綠色ABS的基礎(chǔ)資產(chǎn)種類繁多，包括地鐵經(jīng)營收益權(quán)、污水處理收費(fèi)權(quán)、供熱收益權(quán)、應(yīng)收債權(quán)、應(yīng)收賬款、租金請求權(quán)等。在融資產(chǎn)品發(fā)行相對低迷的2018年，綠色資產(chǎn)支持證券市場規(guī)模的大幅增長充分反映了政策和市場對其十分青睞。
圖 5 2017-2018年綠色資產(chǎn)支持證券債券發(fā)行情況數(shù)據(jù)來源：中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院
在市場縮水、營銷乏力、融資需求仍保持高位的背景下，公路客運(yùn)企業(yè)面臨著資產(chǎn)規(guī)模較小、融資模式過度依賴銀行貸款的實際困難。而通過公路客運(yùn)交通的營收模式不難看出，其票款收入相對穩(wěn)定且可持續(xù)，但其持有的客車資產(chǎn)流動性較差，部分企業(yè)甚至通過融資租賃的方式購置車輛，導(dǎo)致公司整體負(fù)債水平較高，進(jìn)一步限制了其發(fā)行債券的可能以及從銀行獲取貸款的空間。
在此背景下，發(fā)行綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可以有效盤活流動性不高但現(xiàn)金流可持續(xù)的資產(chǎn)。目前我國對綠色資產(chǎn)證券化范疇的界定較寬，募集資金投向綠色項目是發(fā)行條件之一，而新能源汽車的生產(chǎn)制造和購置是《綠色債券支持項目目錄（2015年版）》中的一項支持內(nèi)容，使得很多的公路客運(yùn)運(yùn)營商與制造商符合發(fā)行綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的條件。同時，綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品具備審核速度快、發(fā)行成本低、樹立企業(yè)良好聲譽(yù)、債券評級與主體評級分離等優(yōu)勢，為無法以公司作為主體在市場上發(fā)行債券融資或以主體信用發(fā)債成本較高的公司提供了融資渠道。在客車市場銷售及營收整體萎靡的大環(huán)境下，資產(chǎn)支持證券為我國公路客運(yùn)行業(yè)繼續(xù)推進(jìn)綠色轉(zhuǎn)型提供了良好機(jī)遇。
從操作層面來看，公路客運(yùn)企業(yè)可以通過客票收費(fèi)權(quán)、應(yīng)收賬款等具備穩(wěn)定現(xiàn)金流的權(quán)益組建基礎(chǔ)資產(chǎn)池，同時證券承銷商牽頭設(shè)立特定用途公司（SPV）并收購其基礎(chǔ)資產(chǎn)，在實現(xiàn)資產(chǎn)隔離的同時通過擔(dān)保等方式為其增信，使得基礎(chǔ)資產(chǎn)池獲得較高的信用評級。產(chǎn)品到期后，由特定用途公司直接負(fù)責(zé)向投資者進(jìn)行債務(wù)清償，保證產(chǎn)品現(xiàn)金流僅與項目資產(chǎn)的未來現(xiàn)金收入有關(guān)。把融資獲得資金用于客運(yùn)企業(yè)實施符合《綠債支持目錄》規(guī)定的項目，即實現(xiàn)能源結(jié)構(gòu)升級和企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型。
圖 6 綠色資產(chǎn)支持證券運(yùn)作機(jī)制
從市場實踐情況來看，截至2019年上半年，公路客運(yùn)市場發(fā)行綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品共計53.9億元，其中包含2單綠色資產(chǎn)支持證券（綠色ABS）和2單綠色資產(chǎn)支持票據(jù)（綠色ABN）。從數(shù)據(jù)統(tǒng)計中可以看出，目前公路客運(yùn)市場的綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行集中在城市公共交通行業(yè)，基礎(chǔ)資產(chǎn)以公交車經(jīng)營收費(fèi)為主，通過未來可預(yù)期的持續(xù)現(xiàn)金回報償還融資費(fèi)用。貴陽市公共交通（集團(tuán)）有限公司發(fā)行的“平安-貴陽公交經(jīng)營收費(fèi)收益權(quán)綠色資產(chǎn)支持專項計劃”是公路客運(yùn)領(lǐng)域發(fā)行規(guī)模最大的一單綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，由中財綠融負(fù)責(zé)
第三方評估
認(rèn)證工作。
表 2 2016-2019年上半年公路客運(yùn)市場綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行情況
數(shù)據(jù)來源：中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院、中國金融信息網(wǎng)
三、前景展望
2019年6月發(fā)布的《綠色出行行動計劃（2019-2022年）》對推進(jìn)實現(xiàn)綠色交通相關(guān)措施進(jìn)行了部署和調(diào)整，對于減少公路客運(yùn)能耗、降低小汽車使用強(qiáng)度等做出了明確指示。這也會進(jìn)一步促進(jìn)公路客運(yùn)公司加快綠色轉(zhuǎn)型，生產(chǎn)和投放所用燃料符合清潔能源的車輛，減少對環(huán)境的污染。而針對客車公司受近年來出行方式轉(zhuǎn)變所帶來的盈利下降等影響，在多層次資本市場尋找融資機(jī)會成為了必要選擇，其中綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以其獨(dú)特的融資優(yōu)勢勢必會受到更多公路客運(yùn)公司的青睞。基于以下兩點，未來綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在公路客運(yùn)市場上的應(yīng)用和成長空間十分廣闊：
我國綠色資產(chǎn)證券化市場發(fā)展?jié)摿薮蟆?018年全國綠色資產(chǎn)支持證券發(fā)行數(shù)量同比增長80%，發(fā)行規(guī)模也保持著穩(wěn)定的增長態(tài)勢。但是在所有綠色債券類型中，綠色資產(chǎn)支持證券的規(guī)模占比并不大，仍屬于市場上的新興產(chǎn)品。2019年上半年，全國共計發(fā)行綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品170.4億元，甚至超過了2018年全年發(fā)行規(guī)模，實現(xiàn)同比增長109%。整體市場的繁榮必將會帶動公路客運(yùn)領(lǐng)域綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行，未來的發(fā)展?jié)摿薮蟆?/div>
產(chǎn)品設(shè)計有效解決公路客運(yùn)市場融資痛點。近年來客車市場的不景氣影響了相關(guān)企業(yè)的再融資。而且，很多公路客運(yùn)運(yùn)營商的車輛通過融資租賃等形式進(jìn)行購置，企業(yè)內(nèi)部并不享有實物資產(chǎn)的所有權(quán)，屬于“輕資產(chǎn)”運(yùn)行模式。這也導(dǎo)致公路客運(yùn)公司很難像軌道交通建設(shè)企業(yè)一樣在進(jìn)行債券融資時獲得較高評級，缺失一定的融資優(yōu)勢。綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計時允許項目與發(fā)起人本身的資產(chǎn)負(fù)債狀況相分離，可以有效解決原始權(quán)益人信用評級低的
問題。同時，不要求以公司作為承擔(dān)還款責(zé)任的債務(wù)主體，而是剝離出一部分基礎(chǔ)資產(chǎn)形成資產(chǎn)池，作為將來的還款來源，這也可以與城市公交客運(yùn)的車票收益權(quán)等掛鉤，即將客運(yùn)企業(yè)穩(wěn)定的車票收入作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，設(shè)計資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，發(fā)行后通過融資改變客車企業(yè)的輕資產(chǎn)運(yùn)營模式，為其進(jìn)一步擴(kuò)大市場話語權(quán)創(chuàng)造條件。因此，綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可以化解公路客運(yùn)市場融資的痛點、難點，對于公路客運(yùn)市場開拓多層次資本融資具有重大意義。
參考資料[1] 云祉婷，《綠色ABS的實務(wù)觀點與研究分析》；[2] 王夢婷、牟童、朱曉野，《綠色ABS發(fā)展的現(xiàn)狀、優(yōu)勢與展望》；[3] 中國新能源汽車發(fā)展現(xiàn)狀及未來發(fā)展趨勢展望，http://3g.163.com/dy/article/EMQOBMT90511A1Q1.html
作者：付 珩 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院科研助理
研究指導(dǎo)：史英哲 中央財經(jīng)大學(xué)綠色金融國際研究院副院長
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