隨著霧霾鎖城和重度污染事件的頻繁發生，我國環境形勢日益嚴峻，環境問題成為政府和公眾關注的焦點。經濟發展亟待向綠色、可持續模式轉型。我國的環境問題在很大程度上與高污染的產業結構、能源結構和交通結構有關，因而要實現綠色低碳發展，通過發揮金融對資本的配置作用就顯得格外重要。綠色債券作為一種市場化制度安排，在促進環境保護和經濟發展方面具有重要作用，本文在總結國內外綠色債券發行認證流程和發展狀況的基礎上對綠色債券評級的相關問題進行探討。

目前國際上采用的綠色債券標準主要包括由國際資本市場協會（ICMA）聯合130多家金融機構共同出臺的《綠色債券原則》（Green Bond Principles簡稱GBP）和由氣候債券倡議組織（ Climate Bonds Initiative簡稱CBI）開發的氣候債券標準（ Climate Bond Standard簡稱CBS）。CBS對GBP在低碳領域的項目標準進行了細化，并補充了第三方認證等具體的實施指導方針。GBP和CBS一起，構成了國際上對于綠色債券市場執行標準的堅實基礎。

根據GBP中對綠色債券的定義，綠色債券是指任何將所得資金專門用于資助符合規定條件的綠色項目或為這些項目進行再融資的債券工具。其中，綠色項目是指可以促進環境可持續發展，并且通過發行主體、相關機構評估和選擇的項目。主要包含可再生能源、高能效項目（包括建筑能效）、低碳交通、可持續的廢物管理、可持續的土地使用（包括農業和森林）、可持續的水資源管理、適應氣候變化，生物多樣性保護這八大關鍵領域。

CBS更加突出了綠色債券應對氣候問題的作用。CBS對綠色債券的定義是項目所籌集的資金被用來發展低碳經濟和幫助氣候的恢復。具體來說，符合綠色債券概念的項目應該致力于發展低碳工業和技術來減少溫室氣體排放，遏制和適應氣候變遷。CBS對綠色債券的分類主要包括可再生能源、低碳建筑、能源密集型工業、廢物及污染控制、低碳交通、信息技術和通信、適應氣候變化、農林與土地使用這八類。在分類上看，CBS與GBP基本一致，但又略有不同。GBP強調了水資源管理和生物多樣性保護，而CBS則更加突出了信息技術和通信這一領域。

我國目前采用的綠色債券標準主要包括人民銀行發布的《在銀行間債券市場發布綠色金融債券的公告》、國家發改委發布的《綠色債券發行指引》和中國金融學會綠色金融專業委員會發布的《綠色債券支持項目目錄》。

發改委的《綠色債券發行指引》把綠色債券定義為募集資金主要用于支持節能減排技術改造、綠色城鎮化、能源清潔高效利用、新能源開發利用、循環經濟發展、水資源節約和非常規水資源開發利用、污染防治、生態農林業、節能環保產業、低碳產業、生態文明先行示范實驗、低碳試點示范等綠色循環低碳發展項目的債券。

中國金融學會的《目錄》中對綠色債券項目的分類主要包括節能、污染防治、資源節約與循環利用、清潔交通、清潔能源和生態保護和適應氣候變化這六大類。《目錄》與《指引》在很多領域的分類是一致，《指引》較《目錄》的基礎上又延伸涵蓋了低碳產業和生態文明兩大類。國內與國際上對綠色債券的定義和項目分類基本相同，但對于綠色債券的分類國內在參考國際通用分類標準的基礎上有所完善。在能效項目分類中，國內將煤炭和石油的高效清潔利用作為綠色項目進行扶持，而國際上并沒有提到這一點。在清潔交通領域，我國標準著重強調了新能源汽車以及燃油的升級，體現了我國交通部門目前關注的側重方向。國內標準，尤其是《指引》中提到的發展低碳產業項目和生態文明示范試驗項目，也是結合國情以滿足產業結構升級的需要。

（一）通過綠色認證的好處

1.表明發行的債券為綠色債券。

2.驗證債券所籌集的資金用來發展低碳經濟和適應氣候變化的經濟。

3.憑借氣候聯盟認證的綠色債券標志來吸引更多的投資者。

4.為投資者和發行者提供了獨立的、科學的氣候聯盟證明，這有助于減少信用風險。

5.減少了投資者對于項目綠色屬性的盡職調查。

6.讓投資者對于其投資是否屬于“綠色”范疇能很快做出判斷。

7.對綠色債券按行業和地域進行分類，有助于建立一個統一的綠色債券市場。

（二）國際上的綠色債券認證流程

GBP規定綠色債券發行人需要通過正式的內部流程對資金的使用情況進行說明。發行人每年至少需要向投資者出具一次報告，來披露其綠色債券發行情況、標的項目進展情況，以及對環境可持續發展的影響。GBP鼓勵發行人通過第三方評估機構來對項目的合格性進行評估和擔保。

CBS在GBP的基礎上制定了簡潔高效的綠色債券認證框架，為低碳和氣候恢復項目以及實業資產提供了一整套詳細的技術標準，從而完成了綠色債券原則從完整的概念到具體實操的轉變。CBS為不同的行業提供了詳細合格的標準，例如太陽能、風能、低碳建筑、低碳交通、水和能源效率。技術工作組和工業工作組提供了專業的技術知識來發展這些行業標準。這些行業標準為合格的綠色項目和資產提供了判斷依據，也為綠色債券存續期的跟蹤提供了指引。

CBS的組織架構由氣候債券標準委員會，氣候科學參考集團，技術工作組，行業工作組，和氣候債券標準秘書處組成。具體組織架構如圖一：

綠色債券通過了認證，表明其對低碳經濟是有貢獻的。為了獲得一個綠色債券認證，成為一個潛在的綠色債券發行人，必須依托于第三方認證機構，第三方認證機構會出具擔保報告表明這個債券滿足綠色債券關于環境和金融方面的要求。氣候債券標準委員會對所有的綠色債券進行最后的認證。

綠色債券標準允許一只債券的認證先于其發行，這樣使得發行者利用綠色債券認證標志去市場上開展營銷活動和路演。等到債券發行之后和債券已經開始分配收益的時候，發行者必須通過任命一個檢驗人，必須徹底完成債券的認證，獲得一份擔保報告并將之提供給氣候債券標準委員會。

發行前：債券的制定、確認、啟動、注冊、定價和銷售。

發行后：從債券發行到凈收益分配到合格的項目和資產之中。

存續期：這取決于債券的期限，從發行后到債券期滿之前。

在發行前階段認證氣候債券使得發行人和承銷商可以去營銷債券。債券發行之后，會采用一些擔保活動來推進氣候債券的認證。存續期的認證不是強制的，但是會使得綠色債券的認證更加完美，對投資者更加有說服力。

認證過程中，一個潛在的綠色債券發行人盡可能多的填寫氣候債券信息表的內容并提交該表給氣候債券秘書處。該表格運用于整個認證過程中。

下一步，發行人任命一個合格的第三方機構來對項目和資產的情況進行驗證。在符合氣候標準的情況下，驗證發行人是否建立了完善的內部控制流程來追蹤債券收益的使用情況以及債券收益是否投入到了合格的項目當中。如果通過驗證，驗證方將提供擔保，表明債券符合氣候債券標準發行前的要求。

一旦驗證者完成了它的擔保報告，發行人提交一個認證申請，擔保報告會送往氣候債券秘書處，氣候債券標準委員會會在下次會議的時候進行審查。

當債券發行后和債券收益已經開始分配到項目和資產中，發行人必須重新任命一個驗證者來驗證債券符合氣候債券標準的發行后的要求。最終的擔保報告和認證申請必須被提交到氣候債券標準秘書處來由氣候債券標準委員會在其下次會議的時候進行審核。如果委員會認為該債券還是符合氣候債券標準，它將確認該氣候債券認證。認證流程見下圖二：

對所有已認證的氣候債券來說，在整個債券期間內每年的報告是強制的，但每年的擔保并非強制。

對于發行人，氣候債券的認證費用包括兩個部分，內部和外部。

內部費用基于發行人建立的內部控制流程、對債券收益的使用情況及追蹤和報告情況來定。此外，追蹤氣候債券內的特定項目和資產的表現和環境影響也會花費一些費用。

聘請發行前和發行后進行擔保程序和報告驗證的第三方機構的費用，該費用基于發行人和驗證機構之間的商業協議來定。

發行人到氣候債券標準委員會進行登記，認證費用為債券價值的十萬分之一。比如，5億元的債券，認證費用則為5億元的十萬分之一即5000元。認證費被用于氣候債券標準和認證方案的發展。

目前國際上做第三方認證的公司主要包括學術機構、審計機構、評級機構及社會責任咨詢公司，學術機構如：挪威國際氣候和環境研究中心（CICERO）。審計機構主要有安永華明會計事務所、畢馬威會計事務所。評級機構及社會責任咨詢公司包含船級社（DNV.GL），TUV NORD，必維國際檢驗集團（BV），Oekom research，Vigeo，Sustainalytics,，Ethifinance等，另外中國首家獲CBI認證資格的商道融綠公司也屬于此類機構。其他環境咨詢機構有Trucost，atelier ten，First Environment等。

由于我國綠色債券管理體制形成較晚，尚未培育出具有一定評估能力的第三方認證機構，因此在發改委的《指引》中暫未對第三方環境效應評估、審計和認證作出規定。也只提及“鼓勵”發行人接受獨立第三方評估的建議，對于評估標準、流程，以及評估機構本身的準入和認證尚未明確規定。因此，在實踐操作中，應積極鼓勵綠色債券進行第三方認證，包括發行前認證，以及債券存續期間的年度定期認證，以保證綠債發行的公信力，從而吸引更多的綠色投資者。中國一方面歡迎具備綠色債券認證經驗的國際機構來中國開展業務，例如安永為浦發銀行提供的專業認證服務，另一方面也應自主培養有實力的本土認證機構。中國的綠色債券認證業務才剛剛啟動，在嚴格遵循國內監管部門的公告指引的同時，若能兼顧國際市場的普遍共識準則，例如適用范圍最廣的GBP，和行業標準劃分精細的CBI，在結合國情的同時又能將其國際化以助更好的促進我國綠色債券認證業務的發展。

（一）國際綠色債券發行情況

截止2016年6月份，全球綠色債券的發行量已經達到1199億美元。從2014年開始，綠色債券的發行量開始井噴，達到366億美元，是2013年（110億美元）的三倍多。2015年雖然發行量再創新高達到418億美元，但漲幅卻有所下滑。截止到2016年6月，綠色債券的發行量已經達到了274億美元，預計全年總發行量有望達到700億美元。見圖三。

隨著各國綠色可持續發展政策的逐步推進和綠色金融體系的建立，綠色債券發行主體和債券品種多樣化的態勢將持續，在傳統的國際開發機構之外，越來越多的銀行、企業和市政部門加入到了發行人的行列，以中國和印度為代表的廣大發展中國家也越來越積極地利用綠色債券市場來推動自身的可持續發展進程，一些同綠色指數相掛鉤的衍生債券將不斷出現，促使廣義綠色債券市場的外延和規模的不斷擴張。

（二）我國綠色債券發行情況

我國正處在經濟轉型的關鍵時期，發展綠色債券市場正當其時。綠色基礎設施建設是中國城鎮化進程的重要組成，未來五年中，綠色基礎設施項目的投資至少達到10萬億元，為了確保基礎設施發展和經濟增長符合全球氣候目標的要求，對于低碳和氣候適應領域的融資需求將快速增長，而這些融資需求有望通過綠色債券的發行來實現。綠色債券的發行也有助于我國鼓勵氣候投資，從而促進國內債務市場的健康發展。 我國綠色債券市場才剛剛起步，但發展迅猛，自2014年5月12日中廣核發行第一只綠色債券以來，我國綠色債券市場蓬勃發展。截止到2016年6月22日，我國已累計發行23支綠色債券，總金額達719億元。其中2016年我國已發行的綠色債券有12支，總計575億元，約占全球2016年總發行量的三分之一，成為世界上最大的綠色債券市場。近年來我國綠色債券發行情況如表二所示。

其中，協和風電、青島銀行、浦發銀行和興業銀行所發行的6單綠色債券均由上海新世紀資信評估有限公司進行評級。

興業銀行成功發行了境內首單綠色金融債共計100億元，興業銀行聘請了中央財經大學氣候與能源金融研究中心作為第三方認證機構，對綠色金融債券的技術標準、項目篩選和評估流程、資金使用安排和管理、儲備項目情況和環境效益評估等進行了全流程的評估認證，確保信息真實、完整、準確。債券募集資金覆蓋污染治理、節能改造、資源循環利用、環保設備制造、公共設施管理等節能環保領域，項目投向符合中國人民銀行近期發布的《綠色債券支持項目目錄》和銀監會關于綠色信貸統計相關標準的要求。

青島銀行分兩次發行綠色債券，共計40億元。該債券由安永會計事務所根據人民銀行綠色債券指引提供發行前第二方評估。債券募集資金將用于13個綠色項目，項目類別包括：能效、低碳交通（鐵路）、可再生能源（太陽能、風能、水電、地熱能和海洋能）、廢棄物治理（污染治理、資源節約與循環利用、污水處理）以及生態保護和適應氣候變化。所有的項目都符合人民銀行采用的綠色債券支持項目目錄提供的綠色定義和氣候債券分類方案。

浦發銀行分兩次發行綠色債券共計350億元，所募集資金用途符合人民銀行采用的綠色債券支持項目目錄提供的綠色定義，以及氣候債券標準的分類方案。債券募集資金將用于以下五類項目：能效、清潔交通(鐵路)、清潔能源（太陽能、風能、水電、地熱能和海洋能）、污染防治（以污水處理為主）以及生態保護和適應氣候變化。安永為該債券進行了發行前第二方評估。浦發銀行承諾他們會安排獨立的第三方對債券募集資金的使用和環境影響進行年度核查。

協合風電投資有限公司成功發行中國首單綠色債務融資工具，畢馬威會計事務所為其提供了發行前第二方評估。募集資金將用于3個太陽能光伏項目和2個風能項目。

中國債券市場在規模上具有巨大的發展潛力。國務院發展研究中心金融研究所發布的數據顯示，中國綠色產業的年投資需求在兩萬億元以上，而財政資源只能滿足其中的10%—15%，融資缺口達1.7萬億元以上，綠色債券無疑備受市場青睞。

綠色評級是綠色金融體系的基礎性內容之一，目前國際市場尚未建立面向綠色債券的綠色評級體系，只是引入了第三方認證。第三方綠色認證主要解決的是綠色債券是否“綠”的問題，信用評級則主要是評估發行人對綠色債券的償債能力大小，評級級別的高低直接反應了企業發行債券的違約風險高低，是債券發行定價的重要參考因素之一。如果信用評級機構能深入分析綠色程度與債券違約風險之間的關系，并能評估綠色因素對債券違約風險的影響，就可以把對“綠色”的評估推進到可量化，使之成為債券定價的依據。穆迪最近發布了對綠色債券評估的系列方法。

穆迪的綠色債券評估方法根據5大因素及其子因素對綠色債券進行評估，分配相應權重以反映其相對重要性，并由此得出綜合等級。五大因素分別為：

1.組織

2.募集資金用途

3.募集資金使用披露

4.募集資金管理

5.持續報告與披露

上述5個因素除了“募集資金用途”這個因素以外，其他四個因素均有5個子因素構成。這五個因素被賦予的權重分別是：組織（15%）、募集資金用途（40%）、募集資金使用披露（10%）、募集資金管理（15%）和持續報告與披露（20%）。并按照從1到5分給予評分。對于因素1、3、4、5，根據其滿足子因素標準的個數進行評分。比如說，以上四個因素為了獲得1分，就必須滿足全部5個子因素的標準，如果滿足其中四個子因素標準，則得2分，以此類推。而對于因素二，則需要根據定性和定量的等級來進行評估。

每個因素最后的得分乘以該因素的權重然后得出一個綜合加權系數分。這個綜合加權系數分然后對應下面表三中相應區間分給出的評級符號。表四對評級符號進行了說明。

穆迪使用記分表作為綠色債券發行的評估工具，它考慮到了綠色債券評估中最重要的一些指標。每個因素的權重代表一個近似的結果，可能會有偏差。

大多數綠色債券發行者有一個管理組織，該組織依靠其專業性，指派專門的人去制定投資策略，評估，選擇、批準和監督環境項目和活動。該組織必須具備國內外的專業管理知識。

穆迪對該組織在目標、對綠色債券資金使用的策略規劃、對項目的選擇和審核這幾個環節上進行評估。這包括了該組織的結構和決策流程、篩選項目的標準。穆迪也會考察該組織是否擁有一些國內外環境領域的專家資源。

下列表五中列出了評估“組織”這個因素的子因素。在評分中，根據滿足因素個數的不同，給予對應的分數。當所有以下5條標準都滿足，則評一分，如果滿足以下三條標準，則評3分。

綠色債券資金的使用將依照綠色債券原則：“旨在處理地區氣候變暖、自然資源衰竭、生物多樣性保護等令人關注的問題”所要求的8個潛在合格的項目范疇。由于各種被頒布的分類標準也會不斷地更新，一個統一的被大眾廣泛接受的合理綠色債券范疇還并不存在。也就是說，不同的組織機構定義了一系列不同的綠色債券適用范圍。這些分類從綠色債券原則所劃定的一系列大的分類（見下表六）發展到一些更科學的分類。這些分類包括氣候債券提出的綠色債券分類，國際金融公司的定義和指標與氣候相關的活動和經合組織的綠色債券分類等。在中國，最近人民銀行發布綠色金融債券指引，在其中介紹了另一種分類，很多其他的監管機構可能也會仿照其推出一些分類標準。這些分類標準有些還在起草之中，而有些因為過于復雜還沒全部完成。還有一些特別的分類標準用于一些特別的綠色債券。因此在評估資金用途的時候,穆迪使用了綠色債券原則的分類，也使用了其他的適用領域和機構的分類標準。比如能源與環境設計領導（LEED）、建筑研究機構環境測評方法（BREEAM），全球房地產可持續發展指標(GRESB)、綠色之星和能源之星這些機構。

穆迪采用綠色債券原則分類標準和其他適用的分類標準，根據資金投資合格項目的比例，采用定性和定量的方法來對發行債券的資金用途的進行評分。隨著未來新的科學定義的提出或新技術的發展，綠色債券項目的分類標準會發生改變，用來評估影響資金用途的參數和定義也會相應的改變。

如下表七，為了獲得1級，超過95%的資金需要投入到合格的項目分類之中，這些項目分類是根據綠色債券原則建立的，并被一個或多個權威的和廣泛的進一步通知公認的綠色債券框架或分類法資格合格的項目，包括任何適用的監管指導方針。類似的，80%-90%的資金用于合格的項目為等級3。

穆迪除了對債券所投資項目是否合格進行評估之外，也會對資金的實際使用情況進行評估。這個因素也會考慮發行人信息披露的質量和透明度。具體子因素如下表八所示。

投資人需要清晰的了解項目收益的管理情況。穆迪認為項目收益的分配和管理情況必須由內部的一個獨立組織進行評估和審計，或者通過外部的第三方組織。具體評分子因素見下表：

債券發行以后，發行人會定期更新投資到具體項目中的資本情況，投資者可以通過簡報、網站更新或者財務報表來獲取這些信息。穆迪評估發行人更新報告的質量和頻率。另外，穆迪會關注發行人對項目的環境效益的披露，包括采用客觀指標（如果存在）或者定性描述來衡量積極的和消極的環境影響。

計分表所考慮的評估方法是一種簡化的評估方法，計分表中的這5個影響因素也不能代表所有對于綠色債券評估來說很重要的部分。穆迪的評估還包含了對未來業績的預期，例如，發行者是否按照他的計劃去配置綠色債券。在某些情況下，穆迪對未來業績的預期可能根據一些很機密的信息，這些信息沒有公布出來。在其他情況下，穆迪會參照同行的公司，基于過去的業績和趨勢來評估未來的結果。不論怎樣，預測未來總會有大量不準確的風險。

穆迪的綠色債券評估方法還有一些其他的考慮。這包括：發行人所在國家的信用評級、發行人的公司治理和財政控制、事件風險（這可能包括合并或者其他事件可能會對發行人環境可持續性投資策略方面造成一個突然的改變）、和市場力量的改變或者規則對投資和回報產生的實質性的影響。此外，綠色債券的新穎性會導致該行業的快速發展。綠色債券的特點在某些環境下是如此獨特以至于記分表可能不能充分地掌握它的特點。科學研究或者其他的發展可能會導致綠色債券的分類標準發生變化，但是計分表不會立即作出響應。這些其他的因素都會導致分配的綠色債券評級方法和計分表的結構存在差異。

一旦一個評估通過研究報告或者新聞發布后，考慮到債券收益的使用情況和綠色債券對環境的影響情況，評估報告后期會不定期的更新。因為發行人發布的信息會對計分表的結果產生影響。所以穆迪會更新評估結果，然后按照相應的等級進行劃分。

穆迪的綠色債券信用評級方法既對發行人做具體（信用）評級，也對綠色債券綠的成分做了相應的評估，對國內信用評級機構研究綠色債券評級具有借鑒意義。

第一，政府應該主導建立一個由環境監管部門、金融機構、中介和評級機構等多方參與的綠色認證體系，對所有投資的綠色項目的環境效益提供可以描述、量化及評定的方案。除了引進國際的獨立機構外，還應鼓勵發展中國的第三方獨立認證機構，該機構應具有出具“第二意見的”權威，審查現有和未來的綠色債券標準以及法規，加強綠色債券的款項跟蹤管理，實現資金去向可追溯的資格。

第二，加強綠色債券的環境信息披露。綠色債券發行前，發行主體可以聘請專業第三方機構提供綠色債券的認證。發行后，第三方機構可以提供對資金用途和節能減排效益的評估，這樣來判斷項目的綠色程度。只有提供了充分的企業環境信息，投資者才能判斷哪些企業是綠色的，哪些是污染型的，哪些是深綠的，哪些是淺綠的。換句話說，只有提供了環境信息，資本市場才能用腳投票，將更多的資金投入到綠色企業，減少對污染性企業的投資。

第三，鼓勵和發展信用評級公司的環境與綠色評級。可由第三方評級公司在評估債券信用風險的基礎上，增加環境影響的分析，為投資者提供較為清晰、全面的信息。最初可以采取雙評級制度，即保留傳統的評級，同時推出單獨的綠色評級，后者包含發債企業的環境內容，如果環境表現好就加分，差則減分，評級高低直接同融資成本掛鉤。未來可發展為一體化的評級制度，將環境評級內化到總體評級中。對環境表現不好及披露不足的公司予以揭示，降低其評級等級，對其形成一定的監督和約束作用。